В общих чертах, основная идея концепции управления экономической добавленной стоимостью компании заключается в том, что, управление должно быть нацелено на обеспечение роста рыночной стоимости предприятия и ее акций. Т.е. все устремления компании, аналитические методы и приемы менеджмента должны быть направлены к одной общей цели: помочь компании максимизировать свою стоимость, строя процесс принятия управленческих решений на ключевых факторах стоимости. В силу огромной практической значимости, вопросы в рамках концепции управления стоимостью получили широкое отражение в научных и практических исследованиях.

Большой вклад в популяризацию данного подхода к управлению внесли сотрудники консалтинговой компании McKinsey . Книга партнеров компании Тома Коупленда (Tom Copeland) , Тима Коллера (Tim Koller) и Джека Мурина (Jack Murrin) «Стоимость компаний: оценка и управление » стала бестселлером деловой литературы во многих странах мира, в т. ч. и в России. Также можно говорить о формировании ряда школ, представленных разными консалтинговыми компаниями (Stern Stewart&Co, Marakon Associates, McKinsey&Co, PriceWaterhouseCoopers, L.E.K. Consulting, HOLT Value Associates и др.), пропагандирующими свои собственные системы управления стоимостью.

Значительный вклад в развитие идеи концепции управления EVA был внесен Беннетом Стюартом (G. Bennett Stewart) . Результатом исследований явилась книга «The quest for value: a guide for senior managers », опубликованная издательством Harper Business в 1990 году. Книга явилась результатом деятельности консалтинговой компания Stern Stewart & Co, основанной Стюартом в 80-х гг., имеющей зарегистрированную торговую марка EVA (Economic Value Added ). Остановимся более подробно на анализе данной концепции.

Система показателей, характеризующих деятельность компании в рамках концепции управления EVA , постоянно обновляется. По мере внедрения современных информационных технологий, появления новых идей показатели становятся все более объективными и сложными (рисунок №1).

Рисунок 1. Дерево показателей, используемых в рамках управления стоимости компании

Метод оценки и управления стоимостью EVA (Economic Value Added) базируется на концепции остаточного дохода, предложенной Альфредом Маршаллом, которая в силу актуализации со стороны инвесторов вопросов, связанных с максимизацией дохода для акционеров, получила широкое распространение.

С помощью программы ФинЭкАнализ 2019 вы можете быстро провести Оценку экономической добавленной стоимости .

Пример отчета, автоматически сгенерированного программой ФинЭкАнализ 2019 .

Оценка экономической добавленной стоимости
ЗАО "Арсенал" на 01.01.2010 г.

Экономическая добавленная стоимость – это метод измерения финансового состояния компании, который высчитывает реальный экономический доход. EVA можно рассчитать как разницу между чистой операционной прибылью после налогов и альтернативной стоимостью инвестированного капитала.

Основная идея и смысл показателя EVA заключается в том, что капитал компании должен работать с такой эффективностью, чтобы обеспечить норму доходности, требуемую инвестором, акционером или другим собственником на вложенный капитал.

Экономическая добавленная стоимость рассчитывается по формуле:

EVA = NOPAT – WACC x CE

где NOPAT – чистая прибыль по данным финансовой отчетности с учетом необходимых корректировок;

WACC – средневзвешенная стоимость капитала;

CE - инвестированный капитал.

Экономическая добавленная стоимость возникает в компании в том случае, если за данный период времени удалось заработать доходность инвестированного капитала выше, чем норма доходности инвестора.

Положительное значение EVA означает прирост рыночной стоимости по сравнению с балансовой стоимостью чистых активов и стимул для собственников осуществлять дальнейшие вложения в предприятие. Отрицательное же ведет к снижению рыночной стоимости компании и потере собственниками вложенного капитала за счет неполучения альтернативной доходности. При нулевом значении EVA рыночная стоимость предприятия и балансовая стоимость чистых активов совпадают, а значит, рыночный выигрыш собственника равен нулю.

Расчет EVA целесообразно проводить в 3 этапа:

1) определение средневзвешенной стоимости капитала;

2) внесение поправок с показателем прибыли и капитала;

3) определение доходности инвестированного капитала, спрэда доходности и экономической добавленной стоимости.

Средневзвешенная стоимость капитала ЗАО "Арсенал" составляет 3.99% (см. блок "Расчет средневзвешенной стоимости капитала")

Поправки к балансу вносятся с целью преобразовать NOPAT и КАПИТАЛ из бухгалтерской балансовой стоимости в экономическую балансовую стоимость. В условиях России для расчета NOPAT целесообразно использовать подход с финансовой перспективой.

Расчет NOPAT

Показатели	за 2008 г.	за 2009 г.
1	2	3
1. Прибыль, доступная для обыкновенных акционеров	18364	21769
2. Расходы, связанные с финансированием и процентный доход	3981	2527
3. Расходы на выплату процентов после налогов	3981	2527
4. Предполагаемые проценты на некапитализируемую аренду
5. Инвестиционная прибыль после налогов	-9081.24	-5854.28
6. Изменения в эквивалентах капитала	1444	-658
7. Увеличение резервов отсроченного налога на прибыль	1061	-1007
8. Увеличение резерва на покрытие безнадежных долгов
9. Увеличение доходов будущих периодов	-37	-48
10. Увеличение расходов на НИОКР и маркетинговые исследования
11. Увеличение резервов предстоящих расходов и платежей	418	395
12. Амортизация гудвилла	2	2
13. NOPAT	32870.24	29492.28
14. Чистая прибыль	18364	21769

Особенности учетной политики предприятия позволили внести поправки при расчете экономической прибыли на величину: расходов, связанных с финансированием и процентный доход, инвестиционного убытка. В связи с этим экономическая прибыль превысила бухгалтерскую на 7723.3 тыс.руб.

При расчете показателя КАПИТАЛ наименее трудоемким представляется подход с операционной перспективой.

Расчет КАПИТАЛ

Показатели	за 2008 г.	за 2009 г.
1	2	3
1. Суммарные активы	153876	183030
2. Краткосрочные финансовые вложения	100	200
3. Незавершенное строительство	321	442
4. Кредиторская задолженность	42922	65046
5. Текущая стоимость некапитализированной аренды
6. Эквиваленты капитала	1218	1220
7. Резерв на покрытие безнадежных долгов	1000	1000
8. Суммарная амортизация гудвилла	218	220
9. Чистые расходы на НИОКР и маркетинговые исследования
10. КАПИТАЛ	111751	118562
11. Собственный капитал, кредиты и займы и платежей	110954	117984

В 2009 году поправки, внесенные при преобразовании балансового значения показателя "капитал" в экономическое увеличили его уровень на 578 тыс.руб.

Расчет показателей EVA - menagment

В 2009 году предприятием ЗАО "Арсенал" заработана доходность, превышающая требуемую инвестором на 20.91%. Прирост рыночной стоимости предприятия над балансовой стоимостью активов составил 24791 тыс.руб. Это стимулирует собственника к дальнейшему вложению средств в предприятие.

Концепция управления, основанная на определении экономической добавленной стоимости (EVA), позволяет выяснить, достаточно ли зарабатывает компания по сравнению с альтернативными вложениями.

Показатель экономической добавленной стоимости EVA может использоваться для оценки деятельности как компании в целом, так и ее отдельных проектов или бизнес-подразделений, поэтому его часто сравнивают с показателем «чистая приведенная стоимость» (NPV). Однако с точки зрения оценки эффективности бизнеса использование показателя EVA более удобно, поскольку не требует наличия точного графика платежей, который необходим при расчете NPV .

• Пример 1

  10 млн долл. США необходимо вложить в проект длительностью в 1 год с ожидаемой доходностью 8% годовых, то есть с операционной прибылью за вычетом налогов и амортизации в размере 800 тыс. долл. США. Если средняя стоимость капитала компании 10%, то NPV проекта составит –182 тыс. долл. США (–10 000 тыс. + (10 000 тыс. + 800 тыс.) : (1 + 10%)), то есть он должен быть отклонен.

  Оценка проекта через ЕVА приведет к аналогичному результату. Из прибыли необходимо вычесть стоимость капитала (800 тыс. – 10 000 тыс. × 10%), что приведет к ЕVА -200 тыс. долл. США. После приведения EVA к сегодняшней стоимости, как это сделано при расчете NPV, мы получим -182 тыс. долл. США (–200 тыс. : (1 + 10%)).

• Мнение специалиста Эдгар Рагель, директор отдела услуг по оценке компании «Эрнст энд Янг»

  С помощью расчета экономической добавленной стоимости EVA можно оценить эффективность инвестиционных решений в рамках всей компании, тогда как показатель NPV в большей степени применим для оценки инвестиционной привлекательности отдельных проектов. Еще один показатель, с которым часто сравнивают EVA, - рентабельность инвестиций (ROI). Однако ROI, как правило, определяется на основании финансовой отчетности и его значение может искажаться, к примеру, в зависимости от методов учета (ЛИФО, ФИФО), которые используются в компании. При определении EVA подобных проблем не возникает, так как EVA рассчитывается на основе экономической прибыли, размер которой не зависит от выбранного метода учета.

Расчет экономической добавленной стоимости EVA

Чтобы понять, какие направления бизнеса создают экономическую прибыль, а какие нет, при постановке системы управления, основанной на показателе EVA, компания разделяется на единицы управления. Их деятельность будет оцениваться исходя из значения EVA. Для выделения единицы управления проще всего ориентироваться на существующую в компании систему бюджетирования: добавленную стоимость можно определить по ЦФО, для которых составляется бюджет, вычисляются ключевые показатели деятельности, готовится отчетность. В качестве ЦФО могут выступать бизнес-подразделения (филиалы, магазины, дочерние предприятия) или проекты по производству различных товаров или услуг. EVA может рассчитываться для разных уровней управления. Например, дистрибьюторская компания может оценивать экономическую прибыль отдельного филиала, региона и компании в целом. Если центром ответственности является сама компания, значит, и оцениваться будет бизнес в целом.

В «РОСНО» показатель EVA начал определяться по инициативе иностранного акционера Allianz AG. Сейчас EVA является обязательным параметром, значение которого учитывается при утверждении бюджетов бизнес-подразделений и принятии управленческих решений. В «РОСНО» в качестве бизнес-проектов, для которых рассчитывается EVA, выступают направления страхования - автогражданская ответственность, страхование жизни, медицинское страхование и т. д. (всего 10 направлений).

Справка

Концепция экономической добавленной стоимости (economic value added - EVA) была разработана в 90-х годах XX века специалистами консалтинговой компании Stern Stewart & Co и довольно быстро завоевала популярность среди ведущих компаний мира. Суть ее в том, что компания рассматривается как некий проект с начальным капиталом, который имеет определенную стоимость. Разница между доходностью проекта (компании) и стоимостью капитала и есть экономическая добавленная стоимость (EVA). Таким образом, EVA является показателем, характеризующим экономическую прибыль компании: сколько компания заработает с учетом упущенной выгоды, которую она не получит из-за невозможности вложить капитал альтернативным способом (в другой бизнес, на депозит, в фондовый рынок).

Существует несколько интерпретаций формулы расчета экономической добавленной стоимости EVA, которые получаются путем арифметических преобразований друг друга. Мы будем рассматривать следующий вид этой формулы:

EVA = NOPAT – CC × CE,

где NOPAT (net operating profit adjusted taxes) - скорректированная чистая операционная прибыль после уплаты налогов;
СС (cost of capital) - стоимость капитала, под которой здесь понимается ставка процента, учитывающая как стоимость заемных средств, так и стоимость капитала для акционеров;
CE (capital employed) - размер используемого капитала.

• Пример 2

  В текущем периоде завод рассматривает два проекта: по производству молока и сока. Оба проекта могут быть реализованы на имеющихся у завода линиях. При этом сумма вложений в «молочный» проект составит 100 тыс. долл. США, а отдача в течение года планируется в размере 15 тыс. долл. США. Для реализации «сокового» проекта потребуются дополнительные инвестиции в упаковку, а сумма вложений в целом составит 120 тыс. долл. США. Но и отдача будет выше и составит 18 тыс. долл. США. Стоимость капитала для компании равна 12%. Легко увидеть, что рентабельность обоих проектов одинакова и составляет 15% (15 тыс. : 100 тыс.) и (18 тыс. : 120 тыс.).

  Показатель EVA для первого проекта равен 3 тыс. долл. США (15 тыс. – 100 тыс. × 12%), для второго проекта равен 3,6 тыс. долл. США (18 тыс. – 120 тыс. × 12%). Соответственно, с точки зрения увеличения стоимости компании, необходимо выбирать второй проект.

Определение размера капитала бизнес-проектов в «РОСНО» основано на модели достаточного капитала (capital adequacy model), разработанной международным рейтинговым агентством Standard & Poor.s. С помощью этой модели для каждого уровня кредитного рейтинга страховой компании можно рассчитать, каково должно быть процентное соотношение капитала на каждый вид бизнеса. Кредитный рейтинг акционера «РОСНО» Allianz AG является максимальным («АА»). Для таких компаний доля капитала, участвующего в проектах автострахования, должна равняться 8% от оборота, для медицинского страхования - 12% и т. д. На такие же значения ориентируется и «РОСНО».

EVA вычисляется в нашей компании следующим образом. Пусть стоимость капитала (СС) равна 12,8%; доход, полученный в результате деятельности департамента медицинского страхования за год, равен 500 тыс. долл. США, при этом расходы составили 400 тыс. долл. США. Соответственно прибыль равна 100 тыс. долл. США (500 тыс. – 400 тыс.).

Необходимый капитал составит 60 тыс. долл. США (500 тыс. × 12%). Эта величина показывает, какой акционерный капитал должен приходиться на данное направление, чтобы генерировать годовой оборот 500 тыс. долл. США при неотрицательном значении EVA (то есть доходность должна быть не ниже рыночной).

ЕVА = 92,3 = (100 тыс. – 60 тыс. × 12,8%).

Показатель EVA помогает исключать выгодные на первый взгляд проекты. Если в предыдущем примере при доходе в 500 тыс. долл. США затраты будут равны 495 тыс. долл. США, проект по-прежнему останется прибыльным. Однако EVA = –2,68 = (5 тыс. – 60 тыс. × 12,8%), поэтому решение по проекту должно быть отрицательным.

Поскольку российская отчетность часто не отражает реальных результатов деятельности предприятия и не позволяет получить полную информацию для вычисления EVA, то для расчета всех составляющих формулы лучше использовать данные управленческой отчетности. В «РОСНО» для расчета EVA применяется отчетность по международным стандартам.

Рассмотрим составляющие формулы расчета экономической добавленной стоимости EVA подробнее.

Чистая прибыль (NOPAT)

Величина чистой прибыли рассчитывается исходя из данных отчета о прибылях и убытках подразделения, скорректированных на расходы на капитал 1:

NOPAT = Чистая прибыль до налогообложения + Проценты к уплате + Проценты по лизинговым платежам + Амортизация гудвилла - Сумма уплаченных налогов.

Если речь идет о деятельности бизнес-подразделения или о проекте, необходимо обратить внимание на себестоимость продукции или услуг, которая вычитается из прибыли при расчете NOPAT. Себестоимость продукта или услуги подразделения (проекта) состоит из прямых и косвенных затрат на его производство, то есть затрат всей компании на поддержание деятельности этого подразделения, например аренду офисного здания, административный ресурс и т. д. Такие расходы необходимо распределить на подразделения (проекты) пропорционально степени их использования, например исходя из доли оборота подразделения в суммарном обороте компании, или валовой прибыли, или доли зарплаты основных производственных рабочих в общем объеме фонда оплаты труда и т. д. Однако если доля косвенных затрат велика, то пропорциональное распределение косвенных затрат приведет к некорректной величине себестоимости. Решить эту проблему можно, используя операционный метод калькуляции себестоимости Activity Based Costing (ABC) 2 , который позволяет учитывать ресурсы (денежные, временные, сырьевые и т. д.) по месту использования.

Размер капитала (СЕ)

В качестве капитала, используемого для расчета EVA, принимается сумма всех активов, которыми управляет данное бизнес-подразделение, за вычетом краткосрочных обязательств (перед поставщиками, бюджетом и т. д.), кроме краткосрочных кредитов. Те активы, которыми управляют централизованно, например общие здания, телекоммуникации, также должны включаться в активы центра ответственности в объеме, пропорциональном степени их использования.

• Мнение специалиста

  Эдгар Рагель

  Существует и другой способ расчета капитала, который должен давать аналогичный результат, - с точки зрения пассивов. К собственному капиталу компании (простые и привилегированные акции) добавляются сумма всех кредитов, текущая стоимость обязательств по лизингу и прочие долгосрочные обязательства.

Стоимость капитала (СС)

Стоимость капитала для компании в общем случае равна стоимости капитала для акционеров, то есть той норме прибыли, которую они расчитывают получить на вложенные деньги. В «РОСНО» этот показатель определяется акционерами компании по формуле модели CAPM (capital assets pricing model):

CC = Rf + bs × (Rm – Rf),

где Rf - безрисковая ставка доходности;
bs - b-коэффициент для страховой отрасли;
(Rm – Rf) - премия за риск.

На практике большинство компаний используют не только собственный, но и заемный капитал. Поэтому при принятии управленческих решений они исходят из средневзвешенной стоимости капитала (WACC - weighted average cost of capital) или же используют кумулятивный метод 3 .

• Мнение специалиста

  Эдгар Рагель

  Альтернативным способом расчета ставки дисконтирования является кумулятивный метод, в соответствии с которым совокупная степень инвестиционного риска рассматривается как сумма отдельных факторов риска. Как правило, основные факторы риска включают безрисковую ставку доходности, рыночную премию за риск инвестирования в рынок акций, премию за отраслевой риск, премию за малую капитализацию компании и премию за специфический риск оцениваемой компании.

  Безрисковая ставка рассчитывается на основе доходности государственных обязательств. Данные о величине премий за риск инвестирования в рынок акций, отраслевой риск и малую капитализацию компании рассчитывают инвестиционные компании и информационные агентства. Наиболее авторитетным источником такой информации является компания Ibbotson Associates. Следует отметить, что в отдельных случаях премия за отраслевой риск может быть отрицательной.

  Величина премии за специфический риск оцениваемой компании зависит от субъективного восприятия оценщиком общего инвестиционного риска компании.

Однако наиболее популярным и простым является определение стоимости капитала компании на основе экспертных оценок, то есть оценок топ-менеджеров, инвестиционных аналитиков и т. п. В то же время этот способ оценки стоимости капитала одновременно и самый ненадежный, поэтому при его использовании необходимо выбирать наиболее осторожные прогнозы.

• Личный опыт

  Сергей Пустовалов, финансовый директор ОАО «Талосто» (Санкт-Петербург)

  Мы делали расчет стоимости капитала на основе модели CAPM и в зависимости от используемых данных получили разброс от 15 до 24%. В результате за стоимость капитала для компании было взято среднее значение - 20% годовых в валюте, которым мы и руководствовались при расчетах экономических показателей.

Управление значением EVA

С помощью показателя EVA можно оценить качество принимаемых управленческих решений. Положительная динамика этого показателя означает, что компания работает более эффективно, чем рынок в целом, то есть она более привлекательна для инвесторов, следовательно, рыночная стоимость такой компании возрастает 4 . Напротив, снижение EVA говорит о том, что на рынке появляются более интересные для инвестирования проекты, поэтому при падении EVA стоимость компании также уменьшается. Поскольку основной целью менеджмента является увеличение стоимости бизнеса, управление экономической добавленной стоимостью сводится к обеспечению стабильно неотрицательного значения EVA, то есть обеспечения соответствующего уровня доходности текущих активов и инвестиций.

Управление EVA существующих активов строится на выявлении факторов, способствующих ее увеличению, то есть росту прибыли (NOPAT), или же уменьшению размера капитала и его стоимости (CC и CE) (см. рисунок).

Работа по увеличению NOPAT заключается в увеличении оборота, маржи, повышении оборачиваемости активов и снижении издержек - как прямых, так и косвенных. Все это хорошо знакомо финансовым директорам российских компаний. Задача минимизации задействованных активов для российских менеджеров является новой. Для оптимизации необходимого капитала следует сотрудничать с наиболее надежными контрагентами (для страховой компании это могут быть агенты по перестрахованию и инвестициям), управлять дебиторской задолженностью и перераспределять капитал между линиями бизнеса. При этом необходимо сдерживать рост бизнеса, требующего больших вложений капитала, и инвестировать в направления, которые требуют меньших средств. Именно этим сейчас занимается «РОСНО».

Управление стоимостью капитала компании сводится к работе с кредиторами по привлечению более дешевых займов и регулированию структуры капитала. Для этого необходимо соблюдать равновесие между стоимостью собственных и заемных средств. Так, привлечь заем зачастую оказывается дешевле, чем использовать собственные средства.

Для того чтобы рассчитать влияние тех или иных управленческих решений на значение EVA, используют обычную финансовую модель бизнес-подразделения (проекта) или компании в целом 5 . Экономическая добавленная стоимость рассчитывается для каждого варианта развития единицы управления наряду с другими показателями, такими как NPV. Решение о выборе конкретного проекта (пути развития) принимается исходя из расчетной величины EVA.

Управление экономической добавленной стоимостью EVA проектов осуществляется путем выбора способов вложения капитала, доходность которых будет выше стоимости капитала компании.

• Мнение специалиста

  Эдгар Рагель

  Если значение EVA проекта вопреки планам становится отрицательным, то следует усомниться в целесообразности данного проекта. Прибыль, которую генерирует компания или проект, должна в любом случае обеспечивать выплаты процентов по кредитам и отдачу на инвестированный капитал.

Прибыльность или рост

Одной из важнейших проблем, которые возникают при решении задач управления с помощью EVA, является определение соотношения между прибыльностью компании и требуемым ростом бизнеса. Дело в том, что высокое значение EVA и высокие темпы роста - разнонаправленные величины. Чем быстрее растет бизнес, то есть чем больше прибыли реинвестируется, тем ниже будет показатель экономической добавленной стоимости.

• Пример 3

  Допустим, компания выбирает, какой из проектов по строительству новых офисов будет выгоднее: в своем городе и в соседнем регионе. Затраты первого проекта (1) в первый год составляют 100 тыс. долл. США, при этом прибыль составит 12 тыс. долл. США. Так как компания в новом регионе почти неизвестна, затраты второго проекта (2) будут больше и составят 150 тыс. долл. США, а прибыль ниже - 10 тыс. долл. США. Стоимость капитала - 12%. Тогда EVA (1) = 0 (12 тыс. – 100 тыс. × 12%); EVA (2) = –8 тыс. долл. США (10 тыс. – 150 тыс. × 12%). Исходя из значения EVA, компании следует выбрать первый проект. Однако в этом случае она потеряет новый перспективный рынок и рост ее будет скорее количественным, нежели качественным.

  (Пример подготовлен редакцией журнала.)

Для решения этой проблемы необходимо грамотное стратегическое управление компанией. При разработке стратегии всегда определяются приоритеты компании на данном этапе ее развития. С точки зрения концепции EVA эти приоритеты должны выражаться в определении допустимых границ данного показателя. При принятии стратегии роста значение EVA в течение определенного периода может быть отрицательным, однако при этом нельзя допускать потери стабильности бизнеса. Экономическая прибыль, равная нулю, в этом смысле является ставкой, уравновешивающей интересы акционеров и уровень инвестиций.

• Личный опыт

  Сергей Пустовалов

  При постановке управления с помощью EVA возникает резонный вопрос: кто будет возмещать размер упущенной выгоды, если экономическая прибыль окажется отрицательной, - менеджеры или акционеры? Для акционеров это будет означать убыток, но даже если всех менеджеров лишить заработной платы, вряд ли эта сумма покроет разницу между планируемым и фактическим значением EVA. Увольнять же менеджеров из-за однократных убытков невыгодно.

• Мнение специалиста

  Эдгар Рагель

  При принятии решения о стратегическом развитии компании нужно спрогнозировать период, необходимый для роста, и оценивать EVA за весь этот период. Если значение показателя не будет отрицательным, то можно принимать решение о развитии согласно выбранному пути. При этом динамику EVA необходимо контролировать, чтобы к концу проекта его значение достигло требуемой положительной величины.

Как заинтересовать сотрудников в увеличении EVA

Для эффективной работы по управлению EVA необходимо, чтобы все менеджеры, которые могут влиять на величину добавленной стоимости, понимали, какие из действий приведут к положительному эффекту, а какие - к отрицательному. Стимулировать сотрудников к увеличению добавленной стоимости можно, используя соответствующую систему мотивации.

В увеличении EVA следует заинтересовать в первую очередь генерального директора и топ-менеджеров, то есть сотрудников, которые могут максимально влиять на этот показатель. В их годовой бонусный пакет можно заложить определенный процент от значения итоговой добавленной стоимости всей компании или же бизнес-направления, за которое они отвечают. Увязывать вознаграждение низших менеджеров и рядовых сотрудников со значением показателя EVA не имеет смысла, так как затраты на расчет степени их влияния на общий показатель добавленной стоимости будут выше, чем сама премия.

Этапы построения управления на основе EVA

Этап 1. Довести идеологию EVA до менеджмента

Необходимо, чтобы менеджеры четко осознавали, что при работе они используют акционерный капитал, имеющий определенную стоимость. Объяснить это можно на специальных семинарах или же на общем собрании руководителей направлений бизнеса. Целью менеджмента должно стать увеличение капитала собственников и обеспечение его доходности на уровне не ниже, чем в целом по рынку. Если кто-то из менеджеров не принимает подобной установки, то, к сожалению, с ним придется расстаться.

Этап 2. Разработка методики расчета EVA

На этом этапе необходимо разработать методику расчета экономической добавленной стоимости EVA. Она должна включать следующие разделы:

• методику расчета чистой прибыли с учетом всех корректирующих показателей: порядок распределения косвенных расходов по видам бизнеса (бизнес-подразделениям), периодичность переоценки активов и т. д.;
• методику расчета размера капитала;
• порядок определения минимального уровня доходности по проектам или группам проектов;
• порядок оценки показателя EVA, его периодичность и список отчетов, которые должны содержать этот показатель;
• описание системы мотивации персонала на основе EVA.

Методика разрабатывается при непосредственном участии всех менеджеров, напрямую отвечающих за создание стоимости компании, и должна быть доведена до каждого исполнителя, который может влиять на размер EVA его центра ответственности или компании в целом.

Этап 3. Расчет EVA «нулевой точки»

После утверждения методической части показатель экономической добавленной стоимости рассчитывается для всех центров ответственности по данным последнего года с использованием заданной акционерами стоимости капитала. Нужно быть готовым к тому, что если стоимость капитала определена верно, то результаты работы по итогам текущего года скорее всего будут в основном отрицательными. Это происходит потому, что в большинстве российских компаний менеджмент стремится к текущему увеличению прибыли, а не к повышению стоимости бизнеса . Поэтому после получения первых результатов нужно проанализировать их причины и разработать план повышения экономической прибыли.

Так, в «РОСНО» при расчете EVA по различным подразделениям за первый год были получены как положительные, так и отрицательные значения. Для того чтобы изменить ситуацию, каждому условно-убыточному подразделению потребовалось разработать программу по повышению экономической добавленной стоимости. Параллельно такая задача стояла и перед всей компанией, поэтому многие действия по повышению эффективности работы осуществлялись в рамках общих преобразований. В течение 2002-2003 годов в «РОСНО» была проделана большая работа по описанию бизнес-процессов, внедрению автоматизированных систем бюджетирования, развитию бренда. Основной целью при этом являлись одновременное повышение прибыльности и рост бизнеса (profitable gross), то есть EVA не должна быть ниже нулевой отметки.

Одним из основных достижений в использовании ЕVА является объединение интересов акционеров и менеджмента по эффективному использованию капитала. В «РОСНО» менеджеры концентрировались на выполнении плановых показателей по объему и прибыли, но абсолютно не задумывались о балансе своего центра прибыли (капитале, вложенном в данный бизнес). ЕVА заставляет менеджеров управлять размерами и стоимостью капитала, а именно этого хотят акционеры.

• Мнение специалиста

  Эдгар Рагель

  Использование EVA на российских предприятиях очень перспективно. Западные компании часто применяют этот показатель, чтобы нацелить менеджеров на увеличение стоимости акций компании.

  В России из-за недостаточной развитости фондового рынка управление компанией с позиций стоимости было непопулярно. Однако в последнее время отношение к российскому фондовому рынку меняется. Российские компании начинают воспринимать фондовый рынок не только как инструмент для спекуляций, но и как источник долгосрочного капитала, а также индикатор стоимости компании.

  Сейчас многие российские компании стремятся повысить свою открытость и привлекательность акций. Для того чтобы заинтересовать миноритарных акционеров, необходимо убедить их в том, что курс акций со временем вырастет. И привязка вознаграждения менеджеров к стоимости компании или значению показателя EVA будет достаточно весомым аргументом.

Хотелось бы еще раз подчеркнуть, что никаких особых сложностей при расчете и использовании показателя EVA возникнуть не должно. ЕVА - это финансовый инструмент, который понятен, надежен и прост, а главное - побуждает менеджеров к действиям.

Пример использования EVA

Анна Нетесова, эксперт журнала «Финансовый директор»

Способы управления компанией с помощью показателя EVA могут различаться в зависимости от особенностей конкретного бизнеса. Российская дистрибьюторская компания «Аванта М» 6 выделяет в качестве единиц планирования EVA свои региональные филиалы. При этом каждый год любой филиал начинает работать с нуля. Необходимо отметить, что система работы, принятая в «Аванта М», является в своем роде уникальной. Ее эффективность во многом зависит от уровня квалификации персонала, в том числе и в регионах, а также от политики головной компании в отношении филиалов.

Распределение капитала

На финансовый год каждой бизнес-единице в обязательном порядке выделяется определенная сумма денег - это и есть ее капитал (иные активы, в том числе здания, автомобили и оборудование, к нему не относятся). Деньги для финансирования филиалов головной офис выделяет из собственных средств и средств бизнес-подразделений и привлекает у финансовых институтов.

Существуют три способа финансирования филиалов: инвестиционный капитал, овердрафт и целевой кредит.

Инвестиционный капитал выдается филиалам на год в фиксированном размере. За пользование капиталом подразделение платит головной компании 4% в месяц. Чтобы снизить размер инвестиционного капитала и, следовательно, плату за него, необходимо вернуть весь капитал или его часть в виде прибыли. Увеличить сумму инвестиционного капитала в течение года нельзя.

Второй тип финансирования - овердрафт. По нему устанавливается фиксированный лимит, превышать который бизнес-единица не может, однако платить ей приходится только за конкретную сумму, использованную в рамках овердрафта, по ставке 5% в месяц. Если подразделение превышает свой овердрафт, то за сумму превышения с него взимается плата по ставке в три раза выше установленной (15%).

Третий способ - целевой кредит. Ставка по нему определяется индивидуально, равно как и размер суммы, но обычно она не превышает 3% в месяц. Целевые кредиты выдаются либо на финансирование сделок, которые в будущем принесут компании прибыль, но в текущий момент не являются выгодными (например, приобретение собственного магазина), либо на проведение нестандартных операций (например, покупку недвижимости под офис в городе, где эту недвижимость невозможно взять в аренду). Решение о выдаче кредита принимается на заседании инвестиционного комитета головной компании.

Цель работы филиала - вернуть весь вложенный капитал с процентами в течение года. При этом головной офис не вмешивается в оперативную работу филиала - он только устанавливает для него правила игры.

Расчет EVA

Чистая прибыль подразделения рассчитывается как разница между его доходами и расходами. Доходы подразделения - это прибыль от продажи товаров, от переоценки запасов с учетом инфляции и изменений валютного курса (она проводится ежемесячно), а также от продажи непрофильных активов. Расходы включают затраты на заработную плату, аренду офиса, складское обслуживание, закупку товарной продукции, маркетинг, а также административные расходы на содержание центрального аппарата, которые фиксируются в виде абсолютного значения в начале года для каждого подразделения.

Для того чтобы отчетность всех подразделений подавалась в сопоставимом виде и легко консолидировалась, в компании существует единая учетная политика и используется общее программное обеспечение. Статьи в отчетах максимально детализируются: по направлениям бизнеса, по каналам сбыта (дистрибуция, опт), маркам продукции, складам и т. д. Необходимо отметить, что на данный момент программные средства, используемые в компании, не являются интегрированными - это стандартные бухгалтерские и складские системы, а также собственные разработки на основе Excel и Access.

EVA рассчитывается по каждой бизнес-единице ежемесячно на основе управленческой отчетности (отчета о прибылях и убытках, управленческого баланса, еженедельных данных по продажам, ежедневных отчетов о состоянии счета), представляемой в головной офис, с учетом процентных ставок по всем типам капитала. При расчете экономической прибыли подразделений из чистой прибыли вычитается результат переоценки активов, а также затраты на обслуживание каждого типа капитала:

EVA = (NOPAT – Сумма переоценки) – 4% × ИК – 5% × ОД – 3% × ЦК,

где NOPAT - чистая прибыль, скорректированная на сумму переоценки;
ИК - размер инвестиционного капитала подразделения;
ОД - размер овердрафта, используемого подразделением;
ЦК - размер целевого кредита.

Головная компания стремится к тому, чтобы значение показателя EVA было неотрицательным даже при росте филиала. Нормой является нулевое значение данного показателя. Если же оно выше нуля, то менеджеры соответствующей бизнес-единицы премируются из полученной экономической прибыли.

В случае когда значение EVA в течение нескольких периодов отрицательное, специально созданная комиссия выезжает на место для выяснения причин такого результата. В большинстве случаев подобные ситуации возникают из-за недобросовестной работы менеджеров и приводят к смене руководства филиала.

Головная компания собирает статистические данные по всем городам, в которых имеет подразделения, и может провести сравнительный анализ спроса на продукцию, что с высокой долей вероятности позволяет выявить объективные причины отрицательного результата.

Мотивация сотрудников

Премии топ-менеджерам определяются исходя из превышения фактического значения EVA над плановым. К таким менеджерам относятся генеральные и коммерческие (финансовые) директора филиалов, то есть те руководители, которые формируют доход и распоряжаются расходами. Обычно на выплаты идет от 7 до 15% показателя, величина премии зависит от количества топ-менеджеров в данном филиале. Вознаграждение топ-менеджеров головного офиса зависит от экономической прибыли компании в целом.

Кроме того, компания периодически выделяет наиболее приоритетные направления развития и часть премии зависит от работы по этим направлениям. Например, если необходимо сделать упор на реализацию продукции одного из партнеров, то для филиалов составляется специальный план по продажам. В случае его выполнения сотрудники филиала награждаются из корпоративного премиального фонда.

Также полагается премия за безубыточность. Если бизнес-подразделение в течение определенного времени не имеет отрицательного значения EVA, то его руководитель премируется.

Выплаты сотрудникам среднего и низшего звена зависят от достижения более локальных целей. Например, торговые представители напрямую не влияют на показатель EVA, поэтому их вознаграждение от его значения не зависит. Однако они могут влиять на объем отгрузок в магазины (который отражается на добавленной стоимости), и премиальные для таких представителей будут рассчитываться исходя из этого показателя, а также из размера торговой надбавки и приоритетов, которые им устанавливает руководитель на текущий месяц. Возможны и вычеты из заработной платы, например за возвраты товара и просроченную дебиторскую задолженность закрепленных за представителем магазинов. Аналогично строится система мотивации сотрудников сервисных служб - логистиков, складских рабочих, экспедиторов и т. п.

Мотивирующие показатели топ-менеджеров не пересматриваются в течение года. Размер премий сотрудников более низкого уровня может меняться в зависимости от состояния дел в подразделении.

Весь премиальный фонд делится на две части. Менее половины общей суммы премии выплачивается топ-менеджерам ежемесячно, а основная часть суммы - по итогам года. Это делается для того, чтобы заинтересовать специалистов в конечном результате. Таким образом компания избегает спекуляций на размере условной прибыли. При этом ежемесячная премия, как и ежегодная, уменьшает размер капитала подразделения, так как выплачивается за счет его прибыли, но отказаться от нее нельзя. В результате, чем больше зарабатывает подразделение, тем больше получают его менеджеры и тем больше оно отдает головной компании, что, по мнению руководства «Аванты М», вполне справедливо.

По итогам года после выплаты премий менеджерам оставшаяся часть EVA перестает быть собственными средствами бизнес-подразделения и превращается в инвестиционный капитал, который головной офис может перераспределять между бизнес-единицами.

_______________________________________________
1 Авторы концепции EVA разработали около 150 поправок, которые могут применяться к показателю чистой прибыли для получения NOPAT в зависимости от особенностей конкретной компании. В среднем компании, использующие EVA, применяют около 10 из них. – Примеч. редакции.
2 Подробнее о том, как создать на предприятии систему калькуляции себестоимости на основе ABC, см. статью «Определение себестоимости методом Activity based costing» , «Финансовый директор», 2003, № 7–8. – Примеч. редакции.
3 Подробнее о расчете стоимости капитала см. статью «Расчет ставки дисконтирования» , «Финансовый директор», 2003, № 4. – Примеч. редакции.
4 Следует подчеркнуть, что речь идет именно о динамике показателя, так как положительное значение EVA в текущем периоде может быть достигнуто за счет сокращения затрат, например оборотного капитала, заработной платы, продажи активов. В результате значение EVA в следующем периоде резко снизится.
5 Подробнее о построении финансовой модели компании см. статью «Модель оценки стоимости компании: разработка и применение» , «Финансовый директор», 2003, № 12 . – Примеч. редакции.
6 Название компании изменено.

Economic Value Added, EVA – это экономическая добавленная стоимость. Показатель отвечает на вопросы, какой дополнительный доход создает компания на вложенный капитал, получат ли собственники прибыль. Для расчета EVA можно использовать данные стандартного бухгалтерского баланса и отчета о прибылях и убытках. Подробности – в статье.

Что такое EVA

Концепция экономической добавленной стоимости (Economic Value Added, EVA) разработана в конце 80-х Джоелом Штерном и Беннетом Стюартом.

Показатель EVA – это разница между прибылью компании и стоимостью используемого ею капитала. Звучит просто. Но если следовать позиции авторов, то для расчета EVA потребуется порядка 160 корректировок значения прибыли. На практике оценить значение показателя проще.

Классическая формула EVA

Расчет EVA по классической формуле, предложенной Стюартом и Штерном, выглядит так:

EVA = NOPAT – WACC × CE,

где NOPAT (Net Operating Profit After Tax) – посленалоговая операционная прибыль без учета начисленных процентов по кредитам и полученным займам, руб. При ее расчете учитываются все доходы и расходы предприятия, отраженные в отчете о прибылях и убытках, в том числе налог на прибыль. Для определения NOPAT к чистой прибыли отчетного периода необходимо прибавить проценты к уплате.

CE (Capital Employed) – инвестированный (вложенный) капитал, руб.;

WACC (Weighted Average Cost of Capital) – средневзвешенная стоимость капитала , % в год, которая вычисляется по формуле:

WACC = r LC × LC: CE + r OC × OC: CE,

где r LC – средняя стоимость заемного капитала, % в год;

LC (Loan Capital) – заемный капитал или капитал, полученный в виде долговых обязательств, руб.;

OC (Own Capital) – собственный капитал, инвестированный учредителями в предприятие, руб.;

r OC – стоимость собственного капитала, % в год. Определяется акционерами и показывает тот минимальный уровень доходности, который они рассчитывают получить на вложенные средства.

Формула расчета EVA на основе бухгалтерских данных

Формулу EVA можно преобразовать в более удобный для расчетов вид на основе бухгалтерских данных:

EVA = Чистая прибыль – r OC × OC.

Дальше дело техники. Значение чистой прибыли берется из отчета о прибылях и убытках (стр. 190), собственного капитала – из баланса (стр. 490, значение на начало периода). Остается определиться со стоимостью собственного капитала (rOC). (См.так же roe рентабельность собственного капитала. ) На практике чаще всего ее приравнивают к доходности, которую хочет видеть собственник. Если конкретная цифра не названа, можно воспользоваться формулой:

r OC = r wr × β,

где r wr – средняя ставка мало- и безрисковых вложений (например, ставка по депозитам в высоконадежных банках), % годовых;

β – дополнительная плата за риск при вложении капитала в конкретное предприятие (в % годовых), требуемая инвестором.

Размер платы за риск индивидуален для каждого предприятия и определяется акционерами. Естественно, в бухгалтерской отчетности такие данные отсутствуют. Если учредители не озвучили своих пожеланий – сколько дополнительно они хотят получать за свои риски, то в качестве оценки этого показателя можно использовать:

• , если таковая определялась на этапе решения об открытии предприятия;
• среднерыночную рентабельность собственного капитала для предприятий данной отрасли.

Какие корректировки учитывать при расчете экономической добавленной стоимости

Прежде чем приступать к расчету экономической добавленной стоимости, предстоит скорректировать финансовую отчетность – приблизить прибыль и инвестированный капитал, рассчитанные по бухгалтерским стандартам, к реальным денежным значениям. Читайте, как корректно рассчитать EVA, сделав необходимые корректировки к финансовой отчетности компании.

Пошаговый алгоритм расчета EVA по балансу

Покажу пошагово, как ее вычислить по данным бухгалтерской отчетности, на примере условной компании «Дельта Ко».

Шаг 1. Приведите баланс и другую отчетность к удобной форме

• бухгалтерский баланс (№ 1);
• отчеты о финансовых результатах (№ 2) и изменениях капитала;
• пояснения к отчетам, которые потребуются для расчета показателя EVA.

Приведите бухгалтерские формы № 1 и № 2 к унифицированному виду. Основной каркас таблицы разработала компания McKinsey, а я подстроил ее для расчета EVA по РСБУ.

Чтобы правильно преобразовать баланс, скопируйте значения статей «Первоначальная стоимость ОС», «Первоначальная стоимость НМА», «Гудвил» и данные об амортизации из пояснений к бухгалтерской отчетности. Валюта баланса останется такой же, как и в стандартном отчете (см. табл. 1). Аналогично с бухгалтерским балансом преобразуйте отчет о финансовых результатах (см. табл. 2).

Таблица 1 . Преобразованный бухгалтерский баланс, тыс. руб. (фрагмент)

	Показатель	Источник
	Отложенные налоговые активы
	Первоначальная стоимость основных средств
	Остаточная стоимость основных средств
	Первоначальная стоимость НМА	Пояснения к бухгалтерской отчетности
	Остаточная стоимость НМА	стр. 1110 + стр. 1120
		Пояснения к бухгалтерской отчетности
	Итого внеоборотных активов	стр. 1170 + стр. 1180 + стр. 1190 + стр. 1150 + стр. 1110 + стр. 1120
	Дебиторская задолженность
	Финансовые вложения (за исключением денежных эквивалентов)
	Итого оборотных активов	стр. 1200 = стр. 1210 + стр. 1220 + стр. 1230 + стр. 1240 + стр. 1250 + стр. 1260
	Уставный капитал ()
	Нераспределенная прибыль (непокрытый убыток)
	Итого собственный капитал	стр. 1310 + стр. 1340 + стр. 1350 + стр. 1360 + стр. 1370
	Долгосрочные заемные средства
	Отложенные налоговые обязательства
	Оценочные обязательства
	Прочие обязательства
		стр. 1521 + стр. 1522
	Задолженность по налогам	стр. 1523 + стр. 1524

Таблица 2 . Преобразованный отчет о финансовых результатах, тыс. руб. (фрагмент)

	Наименование показателя	Источник информации
	Себестоимость продаж
	Амортизация в себестоимости	Пояснения к бухгалтерской отчетности
	Прочая амортизация	Пояснения к бухгалтерской отчетности
	Себестоимость без амортизации
		Пояснения к бухгалтерской отчетности
	Коммерческие и управленческие расходы без амортизации	(стр. 2210 + стр. 2220) – п. 4
	Доходы от участия в других организациях
	Проценты к получению
	Проценты к уплате
	Прибыль до вычета налогов и процентов	п. 1 – п. 2 – стр. 2210 – стр. 2220 – п. 11
	Прибыль (убыток) до налогообложения
	Прочие доходы
	Прочие расходы
	Внереализиционная прибыль/убыток	п. 9 п. 14 – п. 15
	Текущий налог на прибыль
	Изменение отложенных налоговых обязательств
	Изменение отложенных налоговых активов
	Чистая прибыль (убыток)

Себестоимость, коммерческие и управленческие расходы в форме укажите без амортизации, ее выделим в отдельный показатель. Значения возьмите из пояснений к бухгалтерской отчетности. «Нераспределенную прибыль» и «Дивиденды» найдете в отчете об изменении капитала.

Шаг 2. Посчитайте чистую операционную прибыль

База для расчета EVA – чистая операционная прибыль после уплаты налогов (NOPAT). Впоследствии из нее вычтем произведение инвестированного капитала и его стоимости.

Возьмите преобразованный отчет о финансовых результатах. Вычислите чистую операционную прибыль по формуле:

NOPAT = EBIT – Н + ОтН (2)

где , руб.;

EBIT (Earnings before interest and taxes) – прибыль до вычета налогов и процентов, руб.;

Н – скорректированный налог на прибыль, руб.;

ОтН – изменение отложенных налоговых обязательств и активов, руб.

Чтобы найти прибыль до выплаты налогов и процентов, используйте формулу:

EBIT = В – С – КиУ – А (3)

где EBIT – прибыль до вычета налогов и процентов, руб.;

В – выручка, руб.;

С – себестоимость без амортизации, руб.;

КиУ – коммерческие и управленческие расходы без амортизации, руб.;

А – амортизация, руб.

Пример расчета

Для компании «Дельта и Ко» прибыль до выплаты налогов и процентов в 2015 году составила 83 858 тыс. рублей (291 287 – 121 207 – 48 160 – 37 599 – 463). Остальные годы считаем по аналогии. В базу для корректировки налога на прибыль включим процентные платежи и доход, а также статьи, которые не относятся к основной деятельности:

• резерв по налогу на прибыль (стр. 2410 + стр. 2430 – стр. 2450 + стр. 2460);
• налоговую защиту на проценты к уплате (стр. 2330 × налоговая ставка 20%);
• налог на проценты к получению (стр. 2320 × налоговая ставка 20%);
• налог на прибыль от неосновной деятельности, если есть.

Скорректированный налог в 2015 году равен 13 347 тыс. рублей (10 726 тыс. руб. + 893 тыс. руб. – 130 тыс. руб. + 11 тыс. руб. + 14 414 тыс. руб. × 0,2 – 5181 тыс. руб. × 0,2 + 0). Аналогично можно рассчитать 2014 и 2015 годы.

Изменение отложенных налогов текущего и прошлого года найдите по данным бухгалтерского баланса за 2015 и 2014 годы: разница ОНО и ОНА 2015 года (стр. 1420 – стр. 1180) минус разница ОНО И ОНА 2014 года. В примере отсроченный налог равен 1145 тыс. рублей ((15 070 – 1354) – (14 046 – 1475)). Подобным образом определите показатели за 2014 и 2013 годы.

У нас есть все показатели, чтобы найти чистую операционную прибыль. Подставим найденные значения в формулу чистой операционной прибыли после уплаты налогов для компании за 2015 год и получим 71 656 тыс. рублей (83 858 – 13 347 + 1145).

Шаг 3. Найдите инвестированный капитал

Вычислим сумму, которую инвестировали в основную деятельность. Не учитывайте доходы от непрофильных активов. Используем формулу:

IC = ЧОБ + ЧОС + Пр (4)

где IC – инвестированный капитал в основную деятельность, руб.;

ЧОБ – чистые оборотные средства (стр. 1200 – стр. 1240 – (стр. 1521 + стр. 1522 + стр. 1523 + стр. 1524)), руб.;

ЧОС – чистые основные средства – остаточная стоимость ОС и НМА (стр. 1150 + стр. 1110 + стр. 1120), руб.;

Пр – прочие операционные активы и обязательства (стр. 1190 – стр. 1450 – стр. 1550 – стр. 1430 – стр. 1540), руб.

Рассчитаем чистые оборотные средства:

ЧОБ = ОА – КФВ – (КЗ + Зн) (5)

где ЧОБ – чистые оборотные средства, руб.;

ОА – оборотные активы (стр. 1200), руб.;

КФВ – краткосрочные финансовые вложения (стр. 1240), руб.;

КЗ – кредиторская задолженность (стр. 1521 + стр. 1522), руб.;

Зн – задолженность по налогам и взносам (стр. 1523 + стр. 1524), руб.

Пример расчета

Инвестированный капитал на начало 2015 года:

ЧОБ = 99 667 – 55 160 – (25 621 + 3597 + 5936 + 986) = 8367 тыс. рублей.

ЧОС = 200 964 + 342 = 201 306 тыс. рублей.

Пр = 34 176 – 2303 – 14 631 – 4958 – 7372 = 4912 тыс. рублей.

IC = 8367 + 201 306 + 4912 = 214 585 тыс. рублей.

Шаг 4. Оцените рентабельность инвестированного капитала

Для расчета EVA по балансу посчитаем, какую отдачу получает компания от инвестированных денег. Для этого найдем отношение чистой операционной прибыли после уплаты налогов к капиталу:

ROIC = NOPAT: IC × 100% (6)

где ROIC (Return оn invested сapital) – рентабельность инвестированного капитала, %;

NOPAT – чистая операционная прибыль после уплаты налогов, руб.;

IC – инвестированный капитал на начало года, руб.

Пример расчета

Для компании «Дельта и Ко» рентабельность инвестированного капитала за 2015 год составляет 33,393 процента (71 656 тыс. руб. : 214 585 тыс. руб. × 100%).

Указывайте значение ROIC до сотых долей, иначе создастся ощутимая разница в последующих расчетах.

Шаг 5. Определите экономическую добавленную стоимость EVA

Чтобы определить экономическую добавленную стоимость, нам не хватает средневзвешенной стоимости капитала:

WACC = Ks × Ws + Kd × Wd × (1 – T) (7)

где WACC (Weight average cost of capital) – средневзвешенная стоимость капитала, %;

Ks – стоимость собственного капитала,%;

Ws – доля собственного капитала, ед.;

Kd – стоимость заемного капитала, %;

Wd – доля заемного капитала, ед.;

T – ставка налога на прибыль, ед.

Для «Дельты Ко» за стоимость собственного капитала принимаем рентабельность активов. Налоговая ставка – 20 процентов. Подставим значения в формулу (8) и получим, что WACC равен 11,68 процента (10,2% × 0,35 + 15,6% × 0,65 × (1 – 0,2)).

Воспользуемся альтернативной формулой для расчета экономической добавленной стоимости:

EVA = IC × (ROIC – WACC) : 100% (8)

где EVA – экономическая добавленная стоимость, руб.;

IC – инвестированный капитал, руб.;

ROIC – рентабельность инвестированного капитала, %;

WACC – средневзвешенная стоимость капитала, %.

Пример расчета EVA по балансу

Отсюда компания создала для своих акционеров экономическую добавленную стоимость в 2015 году 46 592,5 тыс. рублей (214 585 тыс. руб. × (33,393% – 11,68%) : 100%).

Перепроверим правильность расчета показателя по формуле 1. Добавленная стоимость компании равна 46 592,5 тыс. рублей (71 656 – 214 585 × 11,68: 100). Цифры сходятся.

Если компания будет поддерживать добавленную экономическую стоимость на уровне 46 тыс. рублей или ей удастся ее повысить, у бизнеса хорошие перспективы в дальнейшем развитии.

Таблица 3 . Средневзвешенная стоимость капитала

Три способа повысить EVA

1. Увеличить операционную прибыль при постоянных тратах на капитал.
2. Дополнительно инвестировать в проекты, чья рентабельность выше затрат на привлечение денег.
3. Высвободить капитал. Если компания вкладывала деньги в деятельность или имущество, доход от которых не покрывает расходы на капитал, она может реализовать этот ресурс и получить средства.

Одним из наиболее известных подходов к оценке бизнеса является метод, основанный на оценке экономической добавленной стоимости (Economical Value Added , EVA ), которая показывает добавленную за период стоимость с учетом альтернативных издержек и объем инвестиций, направленных на расширение, которые добавят стоимость в будущем. Рассмотрим на примере методику оценки бизнеса на основе EVA и порядок анализа полученных значений показателей. Кроме того, в статье представлены формулы для определения показателя EVA и дана полная интерпретация их составляющих.

Экономическая добавленная стоимость является инструментом, показывающим, как измерить прибыльность, управлять ею и влиять на нее.

Прежде чем приступить к описанию оценки бизнеса на основе экономической добавленной стоимости (EVA ), следует отметить, что российские крупные организации переходят на концепцию управления бизнесом, основанную на стоимостном подходе (Value Based Management , VBM ). Систему VBM на верхнем уровне факторов стоимости можно представить следующим образом (рис. 1).

Рис. 1. Система VBM на верхнем уровне факторов стоимости

Концепция EVA часто используется как более совершенный инструмент измерения эффективности деятельности подразделений в отличие от чистой прибыли в связи с тем, что EVA оценивает не только конечный результат, но и то, какой ценой он был получен, то есть какой объем капитала и по какой цене использовался. Если показатель EVA выбран организацией в качестве критерия оценки эффективности своей деятельности, то задача состоит в том, чтобы повысить значение этого показателя.

Общепринятые показатели не позволяют дать полную оценку эффективности деятельности организации и точно определить, сколько стоит капитал собственника и какой доход он приносит.

Рыночная стоимость организации может превышать или быть меньше балансовой стоимости чистых активов в зависимости от будущих прибылей организации и определяется по формуле:

Q = А + EVA ,

где Q — рыночная стоимость организации;

А — чистые активы (по балансовой стоимости);

EVA — экономически добавленная стоимость будущих периодов, приведенная к настоящему моменту времени.

Отметим, что:

• если EVA = 0, рыночная стоимость организации равна балансовой стоимости чистых активов. В этом случае рыночный выигрыш собственника при вложении в данную организацию равен 0;
• EVA > 0 означает прирост рыночной стоимости организации над балансовой стоимостью чистых активов, что стимулирует собственников к дальнейшему вложению средств в организацию;
• EVA < 0 говорит об уменьшении рыночной стоимости организации. В этом случае собственники теряют вложенный в организацию капитал за счет потери альтернативной доходности.

Основной экономический смысл показателя EVA заключается в том, что капитал организации должен работать с такой эффективностью, чтобы обеспечить норму доходности, требуемую инвестором, акционером или другим собственником.

Из формулы экономической добавленной стоимости можно вывести относительный показатель «Доходность инвестированного капитала» (Return on Capital Employed , ROCE ). Экономический смысл данного показателя заключается в том, что экономическая добавленная стоимость (EVA ) возникает в том случае, если за данный период времени удалось создать доходность инвестированного капитала (ROCE ) выше, чем норма доходности инвестора (WACC ). Инвесторы (собственники, акционеры) не будут считать себя удовлетворенными, если доходность их капитала, созданная организацией, не достигла установленной ими барьерной ставки доходности. Этот принцип формирования стоимости организации выражается в следующем представлении показателя экономической добавленной стоимости:

EVA = Spread × CE = (ROCE - WACC ) × CE ,

где Spread — спред доходности (разница между доходностью инвестированного капитала и средневзвешенной стоимостью капитала). Представляет собой экономическую добавленную стоимость в относительном выражении (в %);

CE — инвестированный капитал;

ROCE — доходность инвестированного капитала. Определяется следующим образом:

ROCE = NOPAT / CE .

Если Spread положительный, это значит, что доходность компании превышает доходность, требуемую инвесторами.

Далее рассмотрим на условном примере оценку бизнеса на основе экономической добавленной стоимости. Исходные данные представлены в Бухгалтерском балансе и Отчете о финансовых результатах. Горизонт планирования — 3 года, при этом темпы роста основных статей Бухгалтерского баланса и Отчета о финансовых результатах не изменятся и составят 23 % в год.

В целях управления стоимостью наиболее информативен показатель рыночной стоимости чистых активов, который позволяет определить цену, по которой может быть продан бизнес. Для нашего примера расчет чистых активов приведен в табл. 4.

Таблица 4. Расчет чистых активов организации в балансовой оценке, тыс. руб.
	Показатели	На начало периода	На конец периода	Изменение (+/-)
	Нематериальные активы
	Основные средства
	Незавершенное строительство
	Доходные вложения в материальные ценности
	Долгосрочные финансовые решения
	Прочие внеоборотные активы
	НДС по приобретенным ценностям
	Дебиторская задолженность
	Краткосрочные финансовые вложения
	Денежные средства
	Прочие оборотные активы
	Итого активов
	Целевые финансирования и поступления
	Заемные средства
	Кредиторская задолженность
	Задолженность учредителям по выплате дивидендов
	Резервы предстоящих расходов
	Прочие пассивы
	Итого пассивов, исключаемых из стоимости активов
	Стоимость чистых активов

Как видим, стоимость чистых активов исследуемой организации возросла за период на 21 298 тыс. руб., или 19,45 %.

Динамику изменения экономической добавленной стоимости можно проследить с помощью диаграммы (рис. 2).

Рис. 2. Динамика экономической добавленной стоимости

Таким образом, в нашем примере EVA > 0, а это означает, что стоимость организации растет, имеющийся капитал эффективно используется. Кроме того, капитал организации обеспечил норму возврата на вложенный капитал, установленный собственником организации, и принес дополнительный доход (добавленную стоимость). Значение ROCE > WACC, говорит о том, что организации удалось заработать добавочную стоимость за анализируемый период. Доходность организации превышает доходность, требуемую инвестором (имеет место положительный спред доходности).

К. В. Желнова,
кандидат экономических наук

Материал публикуется частично. Полностью его можно прочитать в журнале